中国资本市场未来十年发展的文献综述.doc
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1、 一、资本市场在中国经济社会发展和转型中的重要作用 关于资本市场对中国经济社会发展所起的作用,无论在学界还是在实际部门都有不同的理解。要使中国资本市场可持续发展,除了要保持实体经济的稳定增长外,还必须从理论层面和战略高度去理解资本市场的作用问题。但目前,不少人对资本市场作用的认识还停留在“融资”、“套现”这种肤浅的层面,仅仅从融资额和融资比例的角度来评判资本市场的作用和地位,认为资本市场的作用并不大;还有不少学者用资本市场的融资额与银行的融资额进行比较,从而得出资本市场并不重要的结论。上述两种认识是不正确的,低估了资本市场的作用,也在一定程度上影响了中国资本市场的发展。 在过去的20年中,资本
2、市场在中国经济发展和社会进步的过程中发挥了极其重要的不可替代的作用,而且这种作用还在与日俱增。概括来说,资本市场对中国经济社会的作用主要表现在以下六个方面1: 1.资本市场作为现代金融的核心,推动着中国经济的持续快速增长 2010年,中国经济总规模超过日本,位列世界第二位。2011年经济增长预计达到9.3%,GDP总规模约44万亿人民币,约7万亿美元,人均GDP达到5 000美元,超过中等收入国家的起点(一般认为,人均GDP 4 000美元是中等收入国家的起点)。资本市场不仅从资本筹集、公司治理、风险释放、财富增长和提高信息透明度等方面推动了经济的持续增长,而且大大提升了经济增长的质量。可以这
3、样认为,没有资本市场的发展,今天很多看起来很成功、很强大的企业,可能已经破产倒闭了。资本市场既是企业腾飞的“翅膀”,也是中国经济前行的动力。 2.资本市场加快了中国社会财富特别是金融资产的增长 经济的发展需要财富的集聚和优化配置,社会的进步需要以财富的大幅度增加为前提。以前,我国的金融体系不发达,没有向投资者提供可自由选择的成长性资产。居民收入的增加主要靠增量收入,人们有了钱就存到商业银行,存量财富缺乏成长机制,带来不了多少新增收入。以资本市场为基础的现代金融体系,不仅是经济成长的发动机,而且还创造了一种与经济增长相匹配的财富成长模式,建立了一种经济增长基础上的人们可自由参与的财富分享机制。资
4、本市场的财富效应,加快了中国社会财富特别是金融资产的增长速度。1990年,中国的金融资产只有3.8万亿元,证券化的金融资产可以忽略不计。到了2010年,中国的金融资产超过100万亿元,其中,证券化金融资产(股票+债券)接近40万亿元,增长速度大大超过了同期的经济增长速度。可以说,没有金融资产的快速增长,没有大规模的金融资源,要维持中国经济的长期持续增长是非常困难的。资本市场为中国经济发展提供了源源不断的金融资源。 3.资本市场为中国经济持续发展提供了有力支撑 中国经济要维持百年增长,没有科学技术进步和创新,没有产业的转型,只想靠大规模投入,那是不可能实现的。同时,经济增长除了科技进步是最根本的
5、动力源以外,还要有一个使科技进步这个动力源发挥乘数效应的加速器,这就是现代金融。要让科技进步迅速有效地推动产业的升级,使传统产业转变成新型产业,金融的作用不可或缺。这种金融制度不仅要媒介资金供求,而且还要能创造一种与经济增长相适应的金融资源增长机制。在迈向现代社会的进程中,要维持经济持续增长,金融资源或者说金融资产的大规模增长是一个必要条件。大国经济的持续增长,是需要大规模资本投入的,需要源源不断的金融资本的力量去推动,否则仅有科技进步是转换不成强大的生产力的。科技进步是经济增长的原动力、基础、起点,现代金融制度则为经济增长提供了杠杆化的动力,是关键和加速器。 4.资本市场为中国企业的机制改革
6、和竞争力的提升搭建了市场化平台 没有资本市场,中国企业特别是国有企业,就不可能建立起真正意义上的现代企业制度。资本市场使单个股东或者少数股东组成的企业成为社会公众公司,对中国企业来说,这是一种彻底的企业制度变革,是一种观念的革命。资本市场的建立和发展让中国企业摆脱了为所欲为、无知无畏的盲流心态,使中国企业逐渐形成既有约束又有激励的现代企业行为机制,在理念和行为机制上都发生了脱胎换骨式的变化,使上市公司成为理性的行为人。同时,资本市场也为企业的资产定价提供了一种合适的机制,中国企业的价值也得到了公正的评价。2011年,在全球公司市值排名100强企业中,有9家是中国的公司。在这种巨大的变化中,资本
7、市场发挥了特别重要的作用。 5.资本市场推动了中国金融体系的市场化变革 所谓现代金融体系,是指以资本市场为基础构建的金融体系;所谓传统金融体系,是指以传统商业银行为基础的金融体系,也就是没有资本市场或者说资本市场不发达条件下的商业银行主导的那个金融体系。现代金融体系不仅是资源配置的机制和媒介资金供求关系的机制,而且还是一种风险分散机制。美国2008年出现了严重的金融危机,如果美国没有建立起现代金融体系和市场化的金融结构,那么,金融危机一定会引发美国经济更为严重的衰退。市场化的现代金融体系,实际上在配置全球资源的同时也分散了风险。以资本市场为核心构建的现代金融体系已然具有存量资源调整、分散风险和
8、财富成长与分享三大功能。如果在金融体系中没有资本市场,或者说资本市场欠发达,那么,一个经济体只能对增量资源进行配置,而难以对存量资源进行重组。金融体系对存量资源的再配置,意味着资源配置效率的极大提升,这就是中国为什么必须发展资本市场的根本原因。 6.资本市场提供收益风险在不同层次匹配的证券化金融资产 投资者拥有自主选择投资品或资产的权利,这既是一国市场经济发达程度的重要标志,也是金融市场发达与否的重要标志。给投资者提供多样化的、收益与风险相匹配的、具有充分流动性且信息透明的金融产品,是金融体系和资本市场的基本功能。落后的金融体系,不发达或者缺失的资本市场,是不可能让投资者实现其对多样化金融资产
9、进行选择的要求的,进而也不可能为社会提供高效优质的金融服务。金融压抑有种种表现,其中对投资者自主选择金融资产权力的压抑,是金融压抑的典型形式。资本市场的大发展,将彻底释放这种压抑,从而使金融投资行为充满活力和创造力,这正是经济充满活力的重要源泉。 因此,1 2 3 4 5 下一页在未来大力发展资本市场,是中国金融体制改革和金融体系发展的核心任务,是中国国家战略的重要组成部分。 二、未来10年中国资本市场的发展背景 资本市场的发展离不开经济、金融等因素的支持。综观国内外经济、金融环境,中国资本市场在面临较大挑战的同时,也将面临难得的发展机遇。总体而言,中国资本市场的发展,未来面临的市场结构因素和
10、经济、金融环境因素主要表现在以下几个方面: 1.中国资本市场已步入真正意义上的全流通时代 股权分置改革开启了中国资本市场的全流通时代,恢复了资本市场的资产定价功能,为中国资本市场的持续发展和全面开放奠定了基础。全流通时代的开启,将会对中国资本市场产生一系列深刻的影响。在过去相当长的一段时期,我国将资本市场的主要功能放在IPO融资上,存量资源再配置的功能很弱。全流通之前的那些年代,每一次收购兼并重组都是掏空上市公司资源的掠夺性行为,而在全流通的背景下,资本市场的存量资源配置功能将凸现,资本市场的资产定价功能得以恢复,这将为资本市场的可持续发展奠定基础。 2.中国资本市场将长期面临相对宽松的货币环
11、境 资本市场的发展离不开资金的支持,离不开适当的货币环境。未来一段时期,我国的货币环境是:外松内紧、宽紧交替。所谓外松,是指2008年国际金融危机爆发后,各国政府都采取了量化宽松的货币政策,以应对金融市场的大幅波动和经济的严重衰退。作为应对金融危机的副产品,全球经济进入了货币宽松或者说流动性过剩的时代,大宗商品和黄金价格呈现不断上升的趋势,到处充斥着不断贬值的货币。所谓内紧,是指为应对通胀,与国际主要货币量化宽松的政策相对应,中国的货币政策将始终会对通胀保持高度警惕,稳健而趋于偏紧的货币政策会周期性地被采用。与其他市场不同,资本市场是资金交易的市场,发展的重要前提是存在相对过剩的流动性,因此,
12、在宏观经济基本面相对稳定的条件下,宽松的货币政策或者说货币流动性过剩,将为中国资本市场发展带来新的更大的发展机遇。虽然从2010年10月起,我国开始实施稳健的但实际上是趋紧的货币政策,流动性有所收紧,但整体的通货宽松的趋势仍然存在。 3.中国资本市场面临着持续性的巨大融资需求 由于金融体系存在结构性缺陷,中国股票市场承受着很大的融资压力,其中,商业银行在资本市场上的融资需求巨大且持续。通常情况下,为保持每年8%的经济增长速度,我国每年的新增贷款都在8万亿元以上。按照巴塞尔协议和银监会的相关要求,8万亿元新增贷款要消耗5 000亿元的核心资本,其中上市银行占整个银行的比例大概是70%75%,也就
13、是说,上市商业银行每年可能要在资本市场融资3 000亿4 000亿元。商业银行巨大的资本需求,一方面有利于资本市场规模的扩张,从而促进资本市场的发展,但另一方面,其带来的负面效应也是非常明显的:一是将影响投资者的投资信心,资本市场再次沦为“圈钱”的机制。二是会加剧我国资本市场的结构性矛盾。目前我国资本市场金融企业市值已占到全部上市公司市值的40%左右,这一结构显然不合理(美国资本市场市值位居前列的是微软、苹果等高科技企业以及沃尔玛等消费性企业等),如果商业银行继续融资的话,无疑会加剧这一结构性矛盾,对市场形成巨大的压力。市场之所以要承受如此巨大的融资压力,与2008年国际金融危机爆发以来中国金
14、融改革和创新停滞不前有关。唯有进行金融体系的结构性改革和创新,才能解决这一矛盾。 4.中国资本市场面临实体经济持续增长和结构转型的影响 从2000年开始,中国经济的高速增长已经持续了10年,从2011年开始,我国至少还将维持10年的高速增长。在维持高速增长的同时,我国的经济增长模式必须进行结构性转型,由以投资和出口拉动为主逐步转变为以内需拉动特别是消费需求拉动为主,由外向型增长转变为内向型增长,由粗放型发展逐渐转变为集约型发展等。这些结构性转型,将会在我国产业结构升级、区域经济发展、消费需求增长等方面得到具体体现。经济增长模式的结构性转型及经济的持续增长,是未来中国资本市场发展的持续动力。 5
15、.中国资本市场面对不断开放和国际化的内在要求 根据国家发展战略,我国将把上海市建设成新的国际金融中心。今天的国际金融中心,其核心功能已从货币结算和货币交易转向了资产交易和财富管理。所以,对中国而言,国际金融中心的建设,实际上也就是资本市场的大发展和国际化,意味着中国资本市场将拥有巨大的发展机遇,这在纽约成为国际金融中心的过程中得到了充分的验证。 在19世纪中前期以后,作为当时新兴国家代表的美国,已经成为国际资本投资的乐园,吸纳了欧洲对外投资的绝大部分。从表1可以看到,在19世纪,资本源源不断地流入美国。尽管在某一时期,国际资本流入美国会出现一定程度的波动,但仍然可以看到外国资本净流入占美国资本
16、增量比重呈现上升的趋势。另外有数据显示,1790-1900年间,外国资本输入占美国国内资本净值的比率接近5%,其中,1870-1900年间所流入的外国资本占到80%左右,这也充分说明了在19世纪后期美国吸纳国际资本的速度在明显加快。2 资本是具有趋利性的,没有有效的投资渠道,或者说缺乏保值升值的渠道,是不可能吸引国际资本流入的。外国资本蜂拥流入美国,与其资本市场的快速发展是分不开的。从表2可以看到,作为美国资本市场重要组成部分的债券市场和股票市场,为外国资本提供了多元化的投资渠道,尤其是直接投资和铁路债券。1843-1914年间,直接投资和铁路债券增加极为迅速,从1843年为0分别增至12.1
17、亿美元和39.34亿美元。 国外资本的流入,促进了美国资本市场的快速发展,从表3可以看到,无论是上市公司数目,还是发行的股票数目,纽约证券交易所的规模和增长速度均远远超过同时期的伦敦证券交易所,从而奠定了20世纪纽约作为国际金融中心的地位。 综上所述,我们可以看到这样一个循环系统:19世纪中叶至20世纪初,伴随着工业大革命的浪潮,作为后起之秀的美国经济快速发展,经济的快速发展促进了美国资本市场的跨越式发展,美国资本市场的跨越式发展为海外资本提供了保值增值和财务管理的渠道,从而吸引了大量的海外资本流入美国,海外资本对美国股票、债券的投资,无论是规模还是所占比重,都呈现快速上升趋势,海外资上一页
18、1 2 3 4 5 下一页本的流入进一步促进了美国经济的快速发展,从而步入一个良性循环,如图1所示。在这个良性循环系统中,美国资本市场的快速发展和海外资本的流入是重要的环节。 因此,在将上海市建设成为国际金融中心的同时,中国资本市场将面临难得的发展机遇。与此同时,资本市场的发展也将为上海国际金融中心的建设奠定坚实基础。 三、未来10年中国资本市场发展的战略目标和政策重心 1.中国资本市场发展的战略目标 中国资本市场发展的战略目标是:到2020年,将以上海深圳资本市场为轴心的中国金融市场建设成全球最具影响力的金融市场增长极,并将上海建设成全球新的金融中心,全面实现中国金融体系的现代化、市场化和国
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